Jeden Monat bieten zwei durch Umfragen ermittelte deutsche Konjunkturindikatoren ein sehr aktuelles Bild der derzeitigen Wirtschaftslage und davon, wie die Befragten die Entwicklung in den kommenden Monaten sehen: der ifo-Geschäftsklimaindex und der ZEW-Index.
Was Sie über den Ifo-Geschäftsklimaindex und ZEW-Index wissen müssen
Welche Aussage treffen diese Indizes genau? Wie zuverlässig sind sie in Bezug auf die Konjunktur? Können sie für den Aktienmarkt richtungweisend sein? Alles, was Sie über diese beiden Indikationen wissen sollten, finden Sie in diesem Beitrag. Unter anderen werden Sie feststellen, dass es da mehr als nur die zwei „Hauptindikationen“ gibt, die normalerweise in den Medien auftauchen.
Warum Umfrage-Ergebnisse oft wichtiger sind als „zählbare“ Daten
Ob ZEW-Index oder ifo-Index, die Marktteilnehmer erwarten die Veröffentlichung dieser Daten immer mit Spannung. Der entscheidende Grund liegt darin, dass diese Indikationen sehr nahe an der aktuellen Entwicklung liegen. Die Aussagen, welche die für die beiden Indizes befragten Personen treffen, sind maximal zwei bis drei Wochen alt, d.h. hier wird ein Bild der aktuellen Lage wiedergegeben, was bei den üblichen Konjunkturdaten nicht der Fall ist. Denn bis die auf dem Tisch liegen, sind sie bereits relativ alt. Um ein Beispiel zu nennen:
Wie sich die deutsche Industrieproduktion und der Auftragseingang der Industrie im Dezember entwickelt hatten, erfuhren die Investoren erst am 6. bzw. am 7. Februar! Doch wie die Finanzmarktexperten und die deutschen Unternehmen die Lage im Februar einschätzen, das erfahren die Anleger noch im selben Monat, dank ZEW- und ifo-Index. Das ist ein entscheidendes Plus dieser beiden Indikationen.
Darüber hinaus haben die klassischen Konjunkturdaten neben ihrer großen zeitlichen Verzögerung noch einen weiteren Nachteil: Sie sind oft schwer zu interpretieren. Sehen Sie sich dazu einmal im folgenden Chart die Entwicklung des deutschen Einzelhandelsumsatzes an:
Dieser Chart wirkt wie das Bild eines Oszilloskops, aber nicht wie etwas, das einem Anleger einen Hinweis geben könnte, in welche Richtung es mit dem deutschen Konsum gehen könnte. Der Grund liegt darin, dass hier die Veränderung zum entsprechenden Vorjahresmonat gemessen wird. Im Prinzip sinnvoll, aber angenommen, der Dezember 2018 war untypisch schwach, würde auch ein über mehrere Jahre gesehen ganz normaler Dezember 2019 ein großes Plus ausweisen, nur, weil dieser spezielle Vorjahresmonat en Ausrutscher nach unten war. Hinzu kommt, dass solche offiziellen Daten kalender- und saisonbereinigt werden, was manchmal sinnvoll ist, manchmal aber auch nicht.
Im Chart eingeblendet sehen wir zwei Regressionsgeraden, die zumindest die Richtung des übergeordneten Trends ausweisen … könnte man denken. Aber Sie sehen: Die grüne und die rote Linie weisen in verschiedene Richtungen, und das trotz der langen Zeiträume, die sie erfassen. Selbst bei einem langfristigen Rückblick kommt es sehr darauf an, wann man mit der Berechnung einsetzt. Das sind wenig bis gar nichts aussagende Daten … und genau deswegen sind Indikationen wie der ZEW-Index und der ifo-Index so wichtig!
Der ZEW-Index: Die Ansichten der Experten
Der ZEW-Index basiert auf Umfragen unter bis zu 300 Finanzmarktexperten deutscher Banken, Versicherungen und Großunternehmen. Dabei ist es wichtig zu wissen, dass dabei zwei Indikationen herauskommen. Gemeinhin wird nur der Index der Konjunkturerwartungen in den Medien genannt. Aber ebenso wird ein Index der Beurteilung der aktuellen Lage ermittelt, der für Investoren als Wegweisung ebenso wichtig ist, dazu gleich mehr. Zunächst:
Wie werden die ZEW-Indizes berechnet?
Wie werden diese beiden Indizes genau ermittelt? Oft wird einfach unterstellt, dass die Experten nur gefragt werden, ob sie die derzeitige Lage als gut oder schlecht beurteilen und bei der Entwicklung der kommenden Monate eine Verbesserung oder Verschlechterung sehen. Aber so simpel ist das nicht … und das ist auch gut so. Konkret wird gefragt, ob der/die Befragte die jeweilige Entwicklung der Inflation, der Zinsen, der Wechselkurse, des Aktienmarkts und des Ölpreises aktuell und für die kommenden Monate als für die deutsche Konjunktur positiv oder negativ einstuft.
Aus diesen zahlreichen Antworten bildet das Mannheimer ZEW-Institut (ZEW = Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung) zwei Indizes. Deren Werte ermitteln sich aus der Differenz der positiven zu den negativen Einschätzungen, neutrale Aussagen werden nicht berücksichtigt. Werte über null bedeuten somit, dass mehr Experten die Lage oder die kommende Entwicklung positiv einschätzen als negativ. Diese Berechnung ist logisch und damit gut nachvollziehbar. Beispiel:
Würden 40 Prozent der Experten die kommende Entwicklung positiv einschätzen, 30 Prozent die Perspektive neutral sehen und 30 Prozent eine Verschlechterung erwarten, ergäbe das für den ZEW-Index der Konjunkturerwartungen einen Wert von 10 Punkten.
Wie können Sie die ZEW-Indizes für sich nutzen?
Grundsätzlich ist es für sich genommen ja schon interessant, wie die Experten die Lage und die Zukunft einschätzen. Aber ist das alles, was die beiden Indizes hergeben? Durchaus nicht. Sehen wir uns die beiden Indizes zunächst einmal über einen langen Zeitraum, konkret seit der Jahrhundertwende, an:
Noch einmal zur Berechnung anhand dieser beiden konkreten Charts: Bei dem vorstehenden Index der Konjunkturerwartungen liegt die Zahl der Optimisten aktuell, im Februar 2020, höher als die der Pessimisten, daher weist der Index einen leicht positiven Wert von 8,7 aus. Unten, bei der Beurteilung der aktuellen Lage, sieht das anders aus. Hier schätzen mehr Experten die Lage derzeit als negativ ein, daher liegt dieser Index mit -15,7 Punkten im negativen Bereich.
Was auch auf den ersten Blick auffällt ist, dass die Schwankungen bei der Lagebeurteilung geringer ausfallen. Das ist aber verständlich, denn wenn es um die Zukunft geht, bewegen sich auch Experten naturgemäß auf unsicherem Terrain, da können die Einschätzungen öfter auch einmal auf den Kopf gestellt werden, während sich das Hier und Heute naturgemäß langsam verändert und deshalb sicherer erfassbar ist. Sehen wir uns jetzt einmal an, was sich ergibt, wenn man diese beiden Indikationen in einem Chart übereinanderlegt:
Hier sehen wir, wie Erwartungen und die Beurteilung des „Ist“ zusammenwirken. Oft laufen die Erwartungen der Experten der Einschätzung der aktuellen Lage etwa ein Jahr voraus. Wir sehen das vor allem bis zum Jahr 2014. Dann wurde die Entwicklung eindeutig schwerer vorhersagbar. Vor allem seit 2016 wurde die Gesamtsituation durch die Negativzinsen und ab 2017 durch die unberechenbare US-Politik immer komplexer.
Den Abschwung der deutschen Wirtschaft seit Anfang 2018 hatten die Experten so nicht vorausgesehen, wie wir anhand der Grafik sehen. Aber aktuell sehen wir einen markanten Anstieg der Erwartungskomponente, während die Beurteilung der aktuellen Lage noch negativ ist. Ist das eine gute Indikation für einen Investor dahingehend, dass mit steigenden Aktienkursen in Deutschland zu rechnen ist? Das sehen wir uns einmal an, indem wir jeweils die Erwartungskomponente und die Beurteilung der aktuellen Lage mit der Entwicklung des DAX vergleichen:
Ist der ZEW-Index eine geeignete Richtschnur für Ihre Investments?
Zunächst der Blick auf die Erwartungskomponente. Wir sehen, dass der Indikator und der DAX im Groben durchaus einen gewissen Gleichlauf zeigen. Aber gerade dann, wenn die Experten eine Abschwächung der Lage voraussehen, verweigert der DAX oft die Gefolgschaft (im Chart rot/grün markiert). Auch aktuell steigt der DAX weiter, während die ZEW-Konjunkturerwartungen im Februar deutlich nach unten gedreht haben. Woher kommen solche Divergenzen?
Sie basieren darauf, dass es sich bei dieser Indikation um eine Prognose handelt, also eine Einschätzung, die auf Vermutungen basiert. Und nichts anderes tun Investoren am Aktienmarkt, nur profitieren sie mehrheitlich nur von steigenden Kursen, weshalb man im Zweifel optimistisch bleibt und kauft, statt auszusteigen. Der DAX muss diesem Indikator also nicht folgen, weil die Anleger meist emotional entscheiden und negative Rahmenbedingungen gerne ignorieren. Sehen wir uns jetzt an, ob sich die Marktteilnehmer eher von der aktuellen Lage beeindrucken lassen, die für die Finanzmarktexperten deutlich leichter einzuschätzen ist, was auch für die Investoren gelten sollte:
Aber auch hier sehen wir öfter Divergenzen. Es gibt Phasen, in denen man die aktuelle Lage des ZEW-Index und den DAX fast deckungsgleich übereinanderlegen könnte. Aber auch hier erleben wir gerade bei einem deutlichen Abstieg der Lagebeurteilung, dass der Aktienmarkt das bisweilen einfach ignoriert, so auch aktuell, seit Anfang 2019. Sind diese beiden ZEW-Indizes somit als Orientierung für den Investor ungeeignet?
Ganz und gar nicht! Sie bieten eine sehr gute Aussage darüber, wie sich die Rahmenbedingungen wirklich darstellen. Nur können sie keine unmittelbaren Kauf- und Verkaufssignale generieren, weil der Aktienmarkt oft über längere Zeit hinweg irrational agiert, bei den ZEW-Indizes aber die Realität bzw. eine fundierte Einschätzung der kommenden Entwicklung ausgewiesen wird. Diese beiden Elemente können somit nicht immer zusammengehen. Aber jeder Investor muss wissen, ob sich der Aktienmarkt auf solidem Untergrund oder auf tönernen Füßen bewegt. Und um das zu erkennen, sind die ZEW-Indizes Gold wert. Und dasselbe gilt für die ifo-Indizes!
Der ifo-Geschäftsklimaindex: Am Puls der deutschen Wirtschaft
Der ifo-Geschäftsklimaindex bildet genau das ab, was seine Bezeichnung suggeriert: Das Klima in den deutschen Unternehmen. Und das über alle Branchen hinweg, für kleinere ebenso wie für größere Unternehmen. Das Münchener ifo-Institut befragt monatlich etwa 9.000 Unternehmen aller Größen und Branchen nach ihrer aktuellen Einschätzung der Lage ebenso wie nach ihrer Erwartung für die kommenden sechs Monate. Damit ist das Prinzip dasselbe wie beim ZEW-Index, nur sind die Adressaten andere.
Hier werden die Unternehmen selbst befragt. Und die sollten ja, sollte man annehmen, am besten wissen, wie sich die Lage dort darstellt. Die Antworten werden im ifo-Geschäftsklimaindex zusammengefasst. Wie kommt dieser Geschäftsklimaindex konkret zustande?
Die Berechnung des ifo-Geschäftsklimaindex
Dieser Index ist der Durchschnitt aus zwei Subindizes, die zum einen die aktuelle Lagebeurteilung und zum anderen die Erwartungen der Unternehmen abbilden. Dabei werden alle Antworten in einen Topf getan, d.h. diese beiden Subindizes sind das Mittel der Antworten aller Branchen und Unternehmensgrößen. Das klingt einfach. Aber ist es sinnvoll, so viele unterschiedliche Adressaten einer solchen Umfrage am Ende doch wieder zu einem einzigen Wert zusammenzufügen?
Die Frage ist vor allem deswegen berechtigt, weil die Fragebögen, die das ifo-Institut versendet, recht umfangreich sind. Aber es ist durchaus nicht so, dass man nur Zugriff auf den Geschäftsklimaindex als Endergebnis aller Antworten hätte. Auf der Webseite des ifo-Instituts (www.ifo.de) finden sich nicht nur die Subindizes der aktuellen Lage und der Geschäftserwartungen. Mit jeder Veröffentlichung werden zahlreiche detailliertere Informationen vorgelegt, so z.B. werden Unterindizes der Lagebeurteilung und der Erwartungen für vier große Branchenbereiche getrennt ausgewiesen (Baugewerbe, Dienstleistungen, Handel und verarbeitendes Gewerbe). Die Informationen, die das ifo-Institut für jeden zugänglich zur Verfügung stellt, gehen also durchaus in die Tiefe.
Was den Wert betrifft, die diese ifo-Indizes annehmen, ist die Berechnung eine andere als beim ZEW-Index. Hier wird nicht unmittelbar zwischen den auch hier zu treffenden Einschätzungen „besser“, „gleichbleibend“ und „schlechter“ abgeglichen, sondern die Differenz der Einschätzungen zu einem festgelegten Vergleichswert in der Vergangenheit ermittelt. Aktuell ist diese Vergleichsbasis der Durchschnitt des Jahres 2015 für den jeweils ermittelten Subindex.
Der praktische Nutzen der ifo-Indizes für den Anleger
Damit beantwortet sich die vorstehend aufgeworfene Frage: Wer detaillierte Informationen dahingehend sucht, wie sich die Lage z.B. in einer Branche darstellt, bekommt sie auch. Aber für ein aktuelles Gesamtbild ist die Essenz aller Daten in Form des ifo-Geschäftsklimaindex ideal.
Er ist das Mittel aus der Einschätzung sehr vieler Unternehmen aller Branchen hinsichtlich des Hier und Jetzt und den kommenden Monaten und, das ist ebenso wie beim ZEW-Index der entscheidende Vorteil, er ist aktuell. Wenn gegen Ende eines Monats die neuen Daten veröffentlicht werden, basieren sie auf Antworten, die selten älter als zwei Wochen sind! Sehen wir uns zunächst einmal den ifo-Geschäftsklimaindex im Vergleich zur Entwicklung des deutschen Bruttoinlandsprodukts (BIP) an (letzter Stand sind hier die Daten für Januar 2020).
Da die Darstellung durch die massiv unterschiedlichen nominalen Werte der beiden Werte problematisch ist, haben wir hier einen Trick angewendet, um die beiden Datenreihen für einen Vergleich besser zu erfassen: Wir haben nicht das deutsche BIP direkt, sondern einen gleitenden Durchschnitt über jeweils fünf Quartale abgebildet. So werden beide Kurse vergleichbarer. Und Sie sehen: Die Korrelation ist hervorragend. Der ifo-Geschäftsklimaindex ist also in der Tat ein sehr gutes Abbild der aktuellen Wirtschaftslage, nur liefert er dieses Bild weit früher als die Daten zum Bruttoinlandsprodukt, bei denen selbst die erste Schätzung erst über einen Monat nach dem Ende eines Quartals zur Verfügung steht. Als Barometer für die Konjunktur ist der ifo-Index also perfekt! Aber wie sieht es mit seiner Funktion als Vorlagengeber für Investments aus?
Würde der Aktienmarkt immer brav entlang der wirtschaftlichen Entwicklung verlaufen, müsste man sich das gar nicht erst eigens ansehen. Aber wie wir bereits beim ZEW-Index gesehen haben, tut er genau das ja oft nicht. Und so sehen wir auch in Bezug auf den ifo-Geschäftsklimaindex Divergenzen zum deutschen Leitindex DAX:
Es ist das gleiche Spiel wie beim ZEW-Index: Der ifo-Geschäftsklimaindex bildet die Realität zwar sehr engmaschig ab. Aber was nützt das dem Anleger, wenn der DAX sich dieser Realität verweigert?
Aber hier wie dort gilt: Es ist essenziell zu wissen, wann die Aktienkurse sich wie z.B. seit Anfang 2019 massiv von der Realität abkoppeln. Denn solche Divergenzen halten nie ewig … und es ist meist der Aktienmarkt, der die Schere schließt, indem er auf den Boden der Realität zurückkehrt. Als unmittelbare Trading-Vorlage sind weder ZEW- noch ifo-Index ideal. Als Barometer für das Risiko im Markt indes sind sie unverzichtbar!
Der ifo-Weltwirtschaftsklima-Index
Das Münchener ifo-Institut veröffentlicht nicht nur den Geschäftsklimaindex, sondern auch einige andere Indikationen. Für den Investor ebenso hochinteressant ist dabei das quartalsweise ermittelte Weltwirtschaftsklima.
Auch hier erkennen wir eine hohe Korrelation zum Aktienmarkt, wobei wir hier entsprechend der globalen Ausrichtung der Indikation den das weltweite Geschehen am Aktienmarkt am besten widerspiegelnden MSCI World-Index mit eingeblendet haben. Aber natürlich sehen wir auch hier Fälle, in denen die Aktienkurse und die reale Wirtschaftslage auseinander driften … wobei der aktuelle, seit Anfang 2019 geltende Fall der mit Abstand auffälligste und markanteste ist.
Fazit: Diese Indikationen muss jeder Anleger kennen!
Wer nach Daten sucht, die die aktuelle Lage zeitaktuell wiedergeben, findet sie in den ZEW-Indizes ebenso wie in den Indikationen des ifo-Instituts. Zwar sind sie als Vorlagengeber für Kauf- und Verkaufsentscheidungen am Aktienmarkt nicht geeignet, aber das liegt nicht an der Qualität der Daten sondern daran, dass sich der Aktienmarkt oft sehr irrational verhält.
Aber zu wissen, dass man sich in einer irrationalen und damit riskanteren Phase bewegt, ist essenziell, daher muss jeder Anleger die Indikationen des ZEW- und des ifo-Instituts kennen!
*Kurse vom 20.02.2020, Charts von marketmaker pp4
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